而隨著8月PMI數據暗示出口轉壞，貨幣政策或許正走進緊縮與寬松的最后夾縫中。

　　本周，一位券商資產管理方面的朋友急切地告訴我，央行可能將差別化地下調銀行準備金率。但在某些銀行研究員眼里，這根本就沒有可能。于是到了每周五下午6點左右，股民都會下意識地看下新聞，是否又加息或提準了。

　　央行似乎并不愿意一成不變。近日，央行通知，計劃將商業(yè)銀行的保證金存款納入存款準備金的繳存范圍。從9月5日起實行分批上繳。什么是保證金存款?簡單來說，商業(yè)銀行為保證客戶在結算、資金融通后履行相關義務，與其約定將一定數量資金存入特定賬戶。一旦客戶違約，銀行有權直接扣劃該存款。

　　為什么又要將保證金存款上繳存準金?國海證券認為，承兌匯票現(xiàn)已成為拉存款工具。上半年，在7.8萬億社會融資規(guī)模中，承兌匯票增加1.3萬億元。其增加的規(guī)模較大，對金融機構與企業(yè)本身都有較大風險。承兌匯票統(tǒng)一納入銀行對企業(yè)授信額度之中，且很多銀行在開具承兌匯票時，除要求保證金存款外，還要求存貨擔保。但若6個月后，出票人因經營不善無法支付票款，則銀行須承擔擔保責任，考慮到存貨并不容易變現(xiàn)，或將產生大量壞賬。

　　據國海測算，考慮存準率21%的平均比例，商業(yè)銀行體系累計上繳的存準金在9000億元左右。按月測算：如果以7月數據為計算基礎，9月份起至明年2月份止，因補繳準備金引起的資金回籠規(guī)模大約為1500億、2300億、2300億、770億、1000億和1000億。10月和11月影響最大。據統(tǒng)計，從今年9月～明年2月，補繳準備金合計將帶來8870億元的回籠規(guī)模。

　　從凍結資金的效果，擴大存準金繳存范圍相當于提高2～3次準備金率。如果央行不在公開市場上大幅減少正回購與央票發(fā)行，資金面顯然將更加緊張。資料顯示，今年下半年到期資金為1.3萬億，其中8月～12月到期資金3650億元。另據國信證券估算，下半年新增流動性預計為2.8萬億，較上半年減少3萬億。

　　“將保證金存款納入存準金繳納范圍，主要目的是央行補缺漏洞，同時對信貸和銀行表外風險進行控制”，國海證券宏觀研究員鄒璐，“這將使下半年流動性偏緊張。但具體影響幅度有多大，現(xiàn)在還很難判斷。因為央行可以通過公開市場操作進行凈投放，從而減輕資金面壓力?？梢灶A見的是，年內無論是提準或加息的可能性都已經很小了?！?/P>

　　據中國貨幣網信息，截至9月2日，7天回購移動平均利率報4.2173%，相當于8月中旬水平。相比今年6月23日峰值，目前該資金價格已大幅回落接近500個基點。

　　瑞銀集團中國經濟學家胡志鵬表示，在擴大存準金繳存范圍后，今年不會再看到提高準備金率或加息的動作。盡管該政策效果和提準類似，但其性質并不一樣。并不能把它簡單地看成是緊縮工具，因為其目的主要是控制銀行表外風險。至于對流動性影響大小，相信未來還有回旋余地。主要是央行通過減少央票、正回購來進行調整。

　　歐美經濟增長乏力拖累出口

　　貨幣政策的立場發(fā)生變化，一個很重要的條件是經濟條件也發(fā)生了變化。比如，2008年9月，當雷曼兄弟破產誘發(fā)全球金融海嘯時，我國貨幣政策一夜之間就從“緊縮”轉為“寬松”。

　　但如果只是粗略地看過消息，你或許會認為我國經濟正在好轉。據悉，8月PMI指數為50.9%，較上月上升0.2個百分點，這是連續(xù)4個月下降后的首次回升。但以下這組數據會改變你之前的想法：8月，摩根大通全球PMI從50.7降為50.1，韓國從51.3跌至49.7，為金融危機后首次跌落至50下方。德國PMI從52跌至50.9，為2009年9月來最低水平。在歐元區(qū)17個國家中，只有德國、荷蘭、奧地利仍在50以上。換句話講，全球主要制造業(yè)都瀕臨衰退的困境。

　　這當然不是一個好跡象，特別當中國PMI還處在50以上時。當全球經濟二次探底風險加大時，貿易大國中國還能獨善其身?事實上，中國8月出口訂單為48.3，較7月降低2.1個百分點，這在所有分項指標中降幅最大，同時創(chuàng)2009年4月以來新低。另外，11個分項指數中5項環(huán)比下降，6項環(huán)比上升。下降的包括出口訂單、采購量、供應配送時間、雇員指數和產成品庫存。上升的包括原料庫存、購進價格、現(xiàn)有訂貨和進口指數。胡志鵬認為，8月PMI中出口訂單快速下降令人擔心，預計受外需回落帶動，未來還將持續(xù)下降。出口如果下滑過快，不排除會拖低PMI至50下方。另外，預計中國經濟將持續(xù)放緩。今年3～4季度GDP料增長8.9%和8%，判斷貨幣政策在年底將迎來放松。

　　招商證券認為，8月新訂單和新出口訂單指數均不同程度地下降，顯示我國宏觀經濟調整和外圍美歐經濟增長乏力對中國經濟的影響，結合7、8月份兩項指標數據，預計經濟增速在三季度將延續(xù)前期的調整趨勢。

　　野村證券則相對樂觀。該行在最新報告中表示，8月份中國官方PMI指數從7月份的50.7小幅上升至50.9，僅略低于市場預期的51.0。不過經季調后，估計8月份PMI指數從7月份的51.9略降至51.8。各分項指標給出的信號喜憂參半：新出口訂單指標大降，但好消息是新訂單指標持平且產成品訂單指標走低。繼續(xù)預期中國經濟將會軟著陸，2011年三季度和四季度GDP分別同比增長9.3%和9.5%，全年增長率9.5%。